近日，太陽能電池片廠商江蘇中潤光能科技股份有限公司(以下簡稱“中潤光能”)回復第二輪審核問詢函，擬登陸深市創業板，保薦券商為海通證券。

值得注意的是，在產能存過剩隱憂，競爭烈度提升等綜合因素的影響下，今年以來光伏行業資本市場環境生變，二級市場估值大跌，多家業內公司在IPO或定增環節受阻，市場分析指出，中潤光能在此背景下沖擊IPO并設下400億的目標估值，實現難度或不低。

此外，包括太陽能電池片在內的整個光伏行業均屬于資金密集型產業，連年擴產后，中潤光能資產負債率相對較高，未來或亦將面臨技術升級改造相關的巨額資金需求，且報告期內，實控人及關聯企業存在多次對公司的資金占用行為。

目標估值400億逢行業資本“退潮”

數據顯示，2020年至2022年及2023年上半年，中潤光能分別實現營收約25.33億元、50.89億元、125.52億元、107.69億元，分別實現歸母凈利潤約1.12億元、-1.92億元、8.30億元、9.31億元。

雖然歸母凈利潤業績波動較大，并存在虧損記錄，但像多數的光伏產業鏈企業一樣，中潤光能整體的業績增速仍十分“令人矚目”。根據PV InfoLink統計，2023年上半年公司電池片出貨量已位居全球第三。

然而，中國網財經記者發現，今年以來光伏行業亮眼的業績增速與低迷的股價形成明顯反差。中證光伏產業指數(931151)10月20日收于2878.84點，相比于1月30日的階段高點4715.32點已跌近40%。

中潤光能同行業可比公司中，通威股份2023年中報業績創下歷史新高，卻于9月27日公告表示因當前資本市場環境發生變化，公司價值存在明顯低估而終止160億元定增計劃；愛旭股份與晶科能源今年上半年歸母凈利潤均實現同比翻倍增長，但股價卻均不同程度下跌，其中晶科能源股價與年初相比已跌超35%。

在9月末的一份研報中，中原證券分析師表示，光伏板塊對負面因素充分定價，估值已壓縮至歷史低位。中國網財經記者了解到，產能過剩隱憂、行業競爭烈度提升為業內廣泛關注的問題。

據上證報報道，9月21日，中國光伏行業協會理事長、逆變器龍頭陽光電源董事長曹仁賢曾在當日召開的光伏(儲能)產業供需論壇上表示，有必要警惕產能過剩問題。證券日報也曾報道稱，在5月下旬的SNEC光伏展會上，光伏龍頭隆基綠能創始人、總裁李振國表示，今后兩三年會有超過一半的企業被淘汰出局。

太陽能電池片單一產品占比超90%的中潤光能面對光伏行業的整體變化趨勢亦無法獨善其身，公司對深交所的首輪問詢回復顯示，2022年及2023年上半年，硅片成本或太陽能電池片單項價格每波動5%，公司利潤總額將波動40%-60%。有觀點認為，在一定程度上，光伏行業的微小不利變化就能使公司業績不再“耀眼”，甚至再度虧損。

2022年8月，中潤光能第五次股權轉讓對應估值35億元，4個月后，公司第三次增資對應估值65億元，如今在光伏行業又一次起伏跌宕的關口，公司目標市值連增數倍來到約400億元。

招股書顯示，中潤光能本次沖擊IPO擬發行不超過4001萬股，占發行后總股本比例不低于10%，預計融資金額約40億元。其中，公司擬使用20億元募集資金用于年產8GW高效光伏電池項目(二期)，余下的20億元募集資金擬全部用于補充流動資金。

資產負債率高企流動性緊繃

中國網財經記者了解到，包括太陽能電池片在內的整個光伏行業均屬于資金密集型產業，近年來，為實現業績增長及規模化生產，中潤光能資產負債率高企，營運資金較為緊張。

數據顯示，2020年至2022年及2023年上半年，中潤光能資產負債率分別為92.29%、95.56%、79.38%和79.11%，流動比率分別為0.77、0.73、0.96和0.91，速動比率分別為0.69、0.68、0.84和0.77。截至2023年6月30日，公司流動負債約104.18億元，占總負債比例約為69.90%。

同期，中潤光能同行業可比公司資產負債率均值分別為63.93%、71.10%、66.70%、64.72%，流動比率分別為0.96、0.92、1.23、1.30，速動比率分別為0.81、0.72、1.00、1.06，相關數據指標均顯著優于中潤光能。

對此，中潤光能解釋稱，公司為非上市公司，融資途徑較為單一。2022 年末，隨著盈利水平提升及股權融資完成，公司資產負債情況及流動性均明顯改善。但其同時解釋稱，2023年6月末，公司流動比率及速動比率較上年末略有下降，主要原因系隨著業務規模的迅速增長，公司增加短期借款以補充流動資金；同時公司為擴建先進產能，應付工程設備款有所上漲。

據悉，近年來光伏電池技術路線變革較快。CPIA數據顯示，2022年，PERC電池市場份額約為88.0%，TOPCon電池因其更優的理論轉化效率，疊加技術逐漸成熟，市場份額為8.3%，為N型電池中進展較快的技術路線。

中潤光能在招股書中表示，2022年N型電池片市占率達到9.1%，2023年將進一步上升至22.5%左右。除TOPCon外，另有HJT、BC兩種技術路線雖未占據較大的市場份額，卻同被認為具備相對發展優勢。而在眾多的未來技術路線之中，光伏行業目前或暫未形成較為一致的看法。

換言之，隨著光伏電池技術路線的變革提速，中潤光能現有產能也將隨之更迭。公司在首輪問詢回復中測算，據CPIA統計，當前PERC產線改造為TOPCon產線的設備投資成本約0.3-0.5億元/GW，截至2023年6月末，公司大尺寸PERC電池片產能36.51GW，全部改造為TOPCon產能成本在10.95億元-18.26億元之間。對于技術路線的變更，公司是否有足夠的技術、資金儲備成為深交所連續兩輪問詢的重要問題之一。

此外，中潤光能第二輪問詢回復顯示，報告期初及2020-2022年，實際控制人龍大強及其控制關聯方分別形成資金占用額約3.31億元、15.49億元，并涉及多次拆借資金、借新還舊等，繼而被深交所問及公司財務內控制度是否有效。

值得注意的是，雖然中潤光能報告期內無現金分紅記錄，但公司曾對龍大強旗下潔源光伏、中宇光伏、中輝光伏、鑫齊物資進行資產重組，疊加龍大強轉讓公司股份，龍大強合計獲得約11.19億元資金，其中歸還公司6.84億元，占比約61.14%。

對于中潤光能的IPO進展，中國網財經將持續關注。