高負(fù)債、高周轉(zhuǎn)、高杠桿、低成本一度是房企沖擊千億規(guī)模的必殺技。

隨著調(diào)控加劇、樓市轉(zhuǎn)冷，“三高一低”變成雙刃劍，不少房企負(fù)債率激增、現(xiàn)金流驟緊，導(dǎo)致施工安全事故、房屋質(zhì)量下滑等問題大面積出現(xiàn)。

面對(duì)這個(gè)關(guān)系經(jīng)濟(jì)民生的行業(yè)，《棱鏡》希望尋求樣本，通過“問診房企”系列報(bào)道，發(fā)出一些專業(yè)冷靜的聲音，呼應(yīng)公眾對(duì)樓市健康發(fā)展之期許。

是為本系列第一篇——《富力病變》。

劃重點(diǎn)：

富力地產(chǎn)總部大樓掛著一幅字：富而思進(jìn)，力拔山河。

這幅字不僅嵌入公司名，還把公司兩位創(chuàng)始人的名字嵌了進(jìn)去：李思廉和張力。

在地產(chǎn)圈，王健林、孫宏斌都是單打獨(dú)斗，吳亞軍夫妻店最后散伙，李思廉和張力則是合伙創(chuàng)業(yè)，這種合作關(guān)系從1994年富力成立，一直延續(xù)至今。

李思廉畢業(yè)于香港中文大學(xué)數(shù)學(xué)系，此前在香港做證券交易。

跟恒大許家印喜歡被稱許教授一樣，他現(xiàn)在最中意的頭銜是李博士——2018年獲得澳洲麥格理大學(xué)商學(xué)榮譽(yù)博士學(xué)位。

作為董事長(zhǎng)，李思廉主要負(fù)責(zé)富力的銷售和財(cái)務(wù)。

張力的學(xué)歷要低得多，大學(xué)沒讀過，20歲開始當(dāng)紡織工人，后來?yè)?dān)任廣州市二輕局團(tuán)委書記、花園村酒店經(jīng)理等職。

1988年他下海當(dāng)包工頭，掙夠幾百萬元，跟李思廉合伙成立富力地產(chǎn)。

作為聯(lián)席董事長(zhǎng)和總裁，張力負(fù)責(zé)富力的土地購(gòu)置、工程開發(fā)和成本控制。

張力和李思廉的地產(chǎn)生意一度做到行業(yè)第四。二人當(dāng)年都有執(zhí)念，想做行業(yè)老大，頗有“力拔山兮氣蓋世”的霸氣。

然而，繼2008年商業(yè)地產(chǎn)過度擴(kuò)張和2014年錯(cuò)失一線城市紅利之后，富力2017年又以199億元吞下萬達(dá)旗下77家酒店資產(chǎn)，“病變”拐點(diǎn)終于出現(xiàn)。那場(chǎng)看似占到便宜的6折交易，現(xiàn)在成了一顆難以消化的胃結(jié)石。

房地產(chǎn)華南五虎，“小弟”碧桂園、恒大后來居上，曾經(jīng)的“大哥”富力只能艱難求生——2018年銷售金額排名跌出行業(yè)前20，凈資產(chǎn)負(fù)債率穩(wěn)居行業(yè)前四，2018年報(bào)顯示未來一年償債資金缺口超過300億元。

時(shí)不利兮騅不逝。2019年，李思廉和張力能否從“垓下”突圍？

債務(wù)“送命題”

借多少錢，才能填上債務(wù)窟窿？

對(duì)于李思廉和張力來說，這道題答不好的話，可能“送命”。

2019年一季度末，富力地產(chǎn)借款余額1875.82億元，相比2018年底新增243.43億元，而其凈資產(chǎn)僅698.30億元。這些債務(wù)當(dāng)中，一年后必須償還的多達(dá)523億。

富力地產(chǎn)截止2018年底的現(xiàn)金余額只有347億元，其中149億元還是受限資金，真正能用來還債的只有198億元，風(fēng)險(xiǎn)敞口325億元。

李思亮還是嘴硬，2019年3月20日的業(yè)績(jī)發(fā)布會(huì)上，他說，“我們應(yīng)該沒什么可難受的。”

2004年的時(shí)候，他也說過這句話，當(dāng)年博鰲房地產(chǎn)論壇上，首創(chuàng)老總劉曉光問道，“宏觀調(diào)控最讓你難受的是什么？”

李思廉說：“我們沒什么難受的。”他又認(rèn)真地想了下，“真沒什么難受的。”

而今李思廉還說不難受，業(yè)內(nèi)人士對(duì)此調(diào)侃，“底氣源于他已經(jīng)靠上一門硬親家。”

2018年12月，李思廉女兒KarenLi的婚禮在廣州舉行，雖然不像楊國(guó)強(qiáng)嫁二女兒那般奢華，但也賺足眼球。

李思廉的姑爺是香江集團(tuán)董事長(zhǎng)劉志強(qiáng)的公子——?jiǎng)⒏?/p>

劉志強(qiáng)是地產(chǎn)界老前輩，許家印也要稱他一聲“強(qiáng)哥”。劉根森現(xiàn)在則掌管著香江集團(tuán)金融板塊——香江控股，手里可運(yùn)作的資金據(jù)稱高達(dá)200億元。

2018年年初，劉家父子在香港半山耗資11.48億港幣，買下一套別墅當(dāng)做婚房。

姑爺是否靠得住，暫未可知。李思廉首先還得自救，自救之道，不外乎借新還舊。

2018年富力瘋狂發(fā)債，共向上交所提交8次發(fā)債申請(qǐng)，其中3次獲批，1次被終止，其余4次尚處在“已反饋”或者“已回復(fù)交易所意見”階段。

此外，當(dāng)年2月9日，富力地產(chǎn)取消發(fā)行10億元中期票據(jù)，5月23日再次取消10億元超短期融資。

最后，富力2018全年依靠公司債、短融券和ABS，總共融資238億元，而公司債和超短融券的贖回和再融資則是282億元。簡(jiǎn)言之，富力借了238億元新錢，還了282億元舊債，依舊入不敷出。

發(fā)債不夠解渴，富力轉(zhuǎn)而求助股權(quán)融資。

2018年11月5日，富力拋出增發(fā)新股方案：發(fā)行8億多新股，數(shù)目為發(fā)行前原有港股股本的79.35%，發(fā)行價(jià)為前5交易日平均發(fā)行價(jià)的80%。

初步估算，如按當(dāng)時(shí)股價(jià)完成，可募資90多億港元。

市場(chǎng)是清醒的，增發(fā)方案甫一發(fā)布，富力地產(chǎn)股價(jià)暴跌。

一個(gè)月之后，富力地產(chǎn)又將新股發(fā)行價(jià)調(diào)整為前5交易日平均發(fā)行價(jià)的90%，貌似理論募資額增加，愿意接盤的投資者卻可能更少。

另一個(gè)壞消息來自債券市場(chǎng)。考慮到富力目前的債務(wù)狀況和公司前景，不少投資者選擇用腳投票，提前回售債券走人。富力發(fā)行的大部分公司債都注明了投資者可以在期中回售的條款。

例如，2016年富力發(fā)行了一筆“16富力09”的公司債，發(fā)行額93億元，2020年6 月28 日該債券到期，2018年6月28日投資者可選擇回售。

為留住投資者，富力把債券利率從原來的5%提到到7.5%，最后大部分該債券投資者還是選擇回售，回售額85億元。

2019年富力同樣面臨著多筆公司債提前回售的情況，如大幅提高債券利率，需要付出的利息將大筆增加；如不大幅增息，投資者還會(huì)大面積實(shí)行回售。

無論何種情況發(fā)生，都讓富力的財(cái)務(wù)狀況雪上加霜。

“帶血”的銷售額

富力還有一個(gè)自救辦法，即大幅增加銷售回款。

2017年業(yè)績(jī)發(fā)布會(huì)上，李思廉放出豪言，2018年的銷售額要達(dá)到1300億元，同比增長(zhǎng)6成。

2018年1-10月富力銷售額僅956.6億元，離目標(biāo)仍有350億元。

臨近2018年底，國(guó)內(nèi)地產(chǎn)銷售凜冬蕭索，開發(fā)商紛紛祭出買房送車等降價(jià)促銷招數(shù)，即便碧桂園、恒大這些頭部房企的銷售量也下滑嚴(yán)重。

富力11、12月份銷售額卻逆勢(shì)飆漲，完成354億，不多不少，擦邊完成1300億元目標(biāo)。

這個(gè)數(shù)據(jù)是塊海綿，稍微用力擠一下，水分就出來了。

其中一個(gè)套路是，富力把跟銷售代理公司簽訂的代銷合同金額，算成銷售額。實(shí)際情況則是，跟代理公司簽合同之后，代理公司真實(shí)賣出的房子，才能納入實(shí)際銷售額。

如果一套沒賣出去，富力一分錢都進(jìn)賬不了。

一名開發(fā)商人士告訴《棱鏡》，富力在開發(fā)當(dāng)?shù)貥潜P時(shí)跟一個(gè)名叫大家顧問的公司簽訂代理銷售合同。此外，富力在南昌等各地均同大大小小的代理公司簽有銷售合同。

緊急趕工中，富力各地樓盤“人命”不斷。

住建部2018年6月的事故快報(bào)顯示，位于廣東梅縣富力城D區(qū)17棟項(xiàng)目發(fā)生物體打擊事故，死亡1人，施工單位是富力旗下子公司。

9月，福建省住建廳通報(bào)14家違法違規(guī)房地產(chǎn)開發(fā)企業(yè)，富力地產(chǎn)子公司——莆田富力房地產(chǎn)上榜；

10月，富力地產(chǎn)在江西南昌的首個(gè)項(xiàng)目富力金禧悅城的一名塔吊信號(hào)工作者因過度勞累死亡，該項(xiàng)目的施工單位也是廣州天力建筑工程有限公司。

為沖刺銷售額，一些房企枉顧質(zhì)量，富力亦不例外。

南京富力十號(hào)那起維權(quán)訴訟，最終判決結(jié)果引發(fā)開發(fā)商的集體恐慌。

2014年11月，富力地產(chǎn)在南京開發(fā)的花園洋房項(xiàng)目——富力十號(hào)小區(qū)正式交付。業(yè)主發(fā)現(xiàn)大量質(zhì)量問題，而且實(shí)際裝修費(fèi)用明顯不到合同中約定的4500元/平方米。

業(yè)主將富力告上江寧區(qū)人民法院，法院判決業(yè)主敗訴，業(yè)主再向南京市中院上訴，南京市中院維持原判，業(yè)主要求再審。

再審過程中，南京市中院委托咨詢公司對(duì)房屋進(jìn)行鑒定，結(jié)果是每平米裝修造價(jià)鑒定金額僅2526元。法院要求富力地產(chǎn)賠付裝修差額金。2019年3月，富力十號(hào)的業(yè)主們終于拿到賠償。

其他開發(fā)商們都坐不住了，中糧地產(chǎn)、中建地產(chǎn)、新城、雅居樂等9家房企，聯(lián)名向江蘇省高院院長(zhǎng)夏道虎上書一份《關(guān)于依法維護(hù)精裝房交易穩(wěn)定避免惡意訴訟造成群體事件的緊急報(bào)告》。

“如果其他業(yè)主紛紛效仿此案例中富力業(yè)主的訴請(qǐng)，拒絕收房，要求進(jìn)行裝修核價(jià)并退還差價(jià)，則會(huì)嚴(yán)重?cái)_亂了社會(huì)秩序，誤導(dǎo)群體事件的頻發(fā)，且有愈演愈烈趨勢(shì)。”報(bào)告如是寫道。

舊改發(fā)家史

富力一度是華南五虎之首，恒大、碧桂園都曾是它的“小弟”。

時(shí)移世易，許家印、楊國(guó)強(qiáng)坐上中國(guó)房企銷售額前三寶座，富力的光輝歲月卻停留在當(dāng)年的舊改史。

有光的地方，必有陰影。

1994年，富力拿下廣州荔灣區(qū)嘉邦化工廠舊改項(xiàng)目。

張力回憶說，“那塊地靠著煤廠，又挨著鐵路，沒人敢買，就我們敢買。拿到那塊地時(shí)，地上煤灰有一寸多厚，我們把煤鏟起來，再用水沖干凈，蓋上房子，每平方米3000多元，很快賣完。當(dāng)時(shí)很少人搞普通住宅，市場(chǎng)上幾乎沒貨，大家都去搞甲級(jí)寫字樓、高檔豪宅了。”

富力在舊廠改造路上高歌猛進(jìn)，原廣州銅材廠、同濟(jì)化工廠、老殯儀館等等，都變成一個(gè)個(gè)富力樓盤。

業(yè)界流傳著這樣一句話：“每一根煙囪的倒下，都有富力一份功勞”。到2001年末，富力完成廣州舊廠改造總面積超過250萬平方米。

2003年，廣州新一輪三舊改造正式啟動(dòng)，富力聯(lián)合合景泰富拿下首個(gè)城中村改造項(xiàng)目——獵德村舊村改造。

富力選擇的合作伙伴合景泰富，深度牽涉到廣州巨貪——曹鑒燎案件之中。

曹鑒燎歷任廣州市天河區(qū)沙河鎮(zhèn)鎮(zhèn)委書記、天河區(qū)區(qū)長(zhǎng)、區(qū)委書記、增城市委書記、廣州市副市長(zhǎng)等職。

珠江新城屬于沙河鎮(zhèn)管轄范圍，此前皆為城中村，包括獵德、冼村、楊箕等。曹鑒燎在沙河鎮(zhèn)盤踞多年，即使離開沙河鎮(zhèn)后一路升遷，依然通過下屬掌控著珠江新城土地交易。

2013年曹鑒燎因貪腐被抓，爆出多次將沙河鎮(zhèn)農(nóng)村集體自留土地賤價(jià)賣給開發(fā)商，從中收取好處。

司法文書顯示，2003年底曹鑒燎通過其原下屬譚麗群將珠江新城G1-2低價(jià)轉(zhuǎn)讓給合景泰富，曹鑒燎和其他經(jīng)手的官員從中得到2200萬元的好處。

這筆交易是合景泰富在珠江新城拿地的縮影。根據(jù)合景泰富公布的數(shù)據(jù)，2006年，該公司在珠江新城的土地面積已達(dá)60萬平方米。

曹鑒燎以及獵德村舊改項(xiàng)目并未牽扯富力，但不可否認(rèn)，富力在廣州的政商關(guān)系同樣深厚。

張力下海之前，長(zhǎng)期擔(dān)任廣州市下轄區(qū)公職，富力在舊改和城中村改造中，很多是通過非公開方式低價(jià)拿地。

例如楊箕村2007年啟動(dòng)舊改方案，富力馬上接洽，2010年與村里簽舊改協(xié)議。村里先期3億元的拆遷費(fèi)用由富力墊付，后來村民擔(dān)心協(xié)議出讓會(huì)讓楊箕村土地“賤賣”，要求公開拍賣并獲批準(zhǔn)。

富力作為唯一競(jìng)拍者，以4.73億元底價(jià)拍得楊箕村27.38萬平方米的土地，加上18.8億元的改造成本，折合地價(jià)8529元/平方米。

富力在廣州搞舊改順風(fēng)順?biāo)嵉门铦M缽滿，但到外地水土不服。

在武漢的舊改項(xiàng)目爭(zhēng)奪中，富力輸給上海復(fù)地，此后該公司內(nèi)部總結(jié)出一條經(jīng)驗(yàn)——不碰外地的舊改項(xiàng)目，原因是他們?cè)谕獾氐恼P(guān)系“沒有那么好”。

完美錯(cuò)過一線紅利

珠江新城是富力崛起的關(guān)鍵。

2003年，廣州市發(fā)布《珠江新城規(guī)劃?rùn)z討》，珠江新城開發(fā)由此啟動(dòng)，富力重倉(cāng)押注。

2003年9月30日，富力以7.7億元獨(dú)攬4幅地塊，樓面地價(jià)僅2380元／平方米。之后一年內(nèi)，富力又拿到3塊地，總建筑面積達(dá)到52萬平方米。

富力放言，珠江新城的地“出一塊拿一塊”。此時(shí)富力全年銷售額僅約60億元。

由此，富力成為珠江新城最大的地主和業(yè)主，珠江新城成了富力新城。

2007年，富力地產(chǎn)以161億元銷售額排名第四位，僅次于萬科、綠地和中海，居“華南五虎”之首。

此時(shí)的富力，已經(jīng)走出廣東，急劇向全國(guó)擴(kuò)張，在北京、天津、成都、重慶等地拿下大量商業(yè)地塊。

富力試圖效仿新鴻基和萬達(dá)，通過商業(yè)物業(yè)來平衡住宅物業(yè)可能出現(xiàn)的風(fēng)險(xiǎn)。

然而，其商業(yè)地產(chǎn)品牌影響力沒能打響，也缺少像萬達(dá)那樣，通過售賣商業(yè)物業(yè)周邊的住宅物業(yè)來補(bǔ)充營(yíng)運(yùn)資金的成熟操盤經(jīng)驗(yàn)，現(xiàn)金流問題出現(xiàn)。

2008年，富力商業(yè)地產(chǎn)和住宅地產(chǎn)開發(fā)速度比例高達(dá)1∶1，資金鏈幾乎繃斷，一度陷入破產(chǎn)危機(jī)。

當(dāng)時(shí)李思廉跟員工講，“（我們）要撐過明年”。

所幸，在全球金融危機(jī)之下，中國(guó)政府推出四萬億刺激政策，房地產(chǎn)市場(chǎng)快速回暖，富力渡過難關(guān)。

2014年前后，又一輪新調(diào)控來臨，富力一朝被蛇咬，十年怕井繩，拿地策略保守。李思廉說，一線城市大家都想去，但是地太貴，富力的拿地策略是布局省會(huì)城市，而且不拿高價(jià)地，不拿地王，拿地的平均溢價(jià)率不超過30%。

這使得富力除了在上海有三個(gè)商業(yè)地塊之外，基本沒在一線城市拿地。2015年政府調(diào)控放松，一線城市房?jī)r(jià)飆漲，富力完美錯(cuò)過這波行情。

而今，富力又重新押寶老本營(yíng)廣州市舊改項(xiàng)目，2019年3月14日，中標(biāo)廣州白云區(qū)陳田村城中村改造項(xiàng)目。

看似聰明的交易

如果不是2017年7月19日那場(chǎng)交易，富力不至如此。

但歷史沒有如果。

那天，富力地產(chǎn)以6折價(jià)錢、199億元收購(gòu)萬達(dá)商業(yè)地產(chǎn)旗下77家酒店資產(chǎn)。李思廉那部老款諾基亞手機(jī)滴滴聲不斷，全是各地新老朋友給他發(fā)來的祝福短信。

次日，富力和萬達(dá)就搞得很不愉快，起因是富力董秘胡杰在招商證券投資人電話會(huì)議上說了一句話：“這筆交易事出偶然，不在公司計(jì)劃內(nèi)。”

王健林很氣憤，因?yàn)檫@筆交易是富力主動(dòng)找上門的。

張力和李思廉在媒體上看到融創(chuàng)收購(gòu)萬達(dá)文旅城和酒店的交易消息之后，想接盤萬達(dá)酒店資產(chǎn)。

兩人征求了身邊密友和高層人士的意見，結(jié)果都是反對(duì)聲。

此次收購(gòu)前后，富力的銷售和財(cái)務(wù)狀況不佳。2017年上半年富力實(shí)現(xiàn)合約銷售390億元，同比增幅30%，而核心開發(fā)商同期銷售收入同比增幅56%，富力遠(yuǎn)落后于平均值。

同時(shí)，富力2017年上半年拿地支出高達(dá)200億元，超過2016年全年140億元拿地金額，截至2016年末，富力總負(fù)債高達(dá)1230億元，凈權(quán)益負(fù)債率為175%，遠(yuǎn)高于核心開發(fā)商78%的平均水平。

張力還是給王健林打了電話，提出收購(gòu)酒店資產(chǎn)。王健林表示征求孫宏斌意見之后再做答復(fù)。幾經(jīng)來回，三方達(dá)成框架協(xié)議。

于是，7月19日交易發(fā)布會(huì)現(xiàn)場(chǎng)，展板上不僅有融創(chuàng)和萬達(dá)，還多了富力。

戲劇性神轉(zhuǎn)折出現(xiàn)，展板上的融創(chuàng)、萬達(dá)、富力三家，換成融創(chuàng)、萬達(dá)兩家，最終又換回融創(chuàng)、萬達(dá)、富力三家。

展板變換之際，發(fā)布會(huì)現(xiàn)場(chǎng)不遠(yuǎn)處一個(gè)房間內(nèi)，傳來激烈的爭(zhēng)吵聲和摔杯子聲。

一位跟王健林和李思廉都熟識(shí)、同在發(fā)布會(huì)現(xiàn)場(chǎng)的地產(chǎn)圈大佬告訴《棱鏡》，爭(zhēng)吵和摔杯是因?yàn)楦鞣骄徒灰變r(jià)格發(fā)生爭(zhēng)執(zhí)，李思廉就地殺價(jià)，把酒店資產(chǎn)價(jià)格硬生生砍到六折。

胡杰所說的事出偶然，恐怕是指李思廉千鈞一發(fā)，還能臨時(shí)殺價(jià)。

殊不知，自以為贏得交易的富力后來嘗盡苦果。

2017年富力純利潤(rùn)達(dá)到214億，同比猛漲204%，其中131億是收購(gòu)萬科酒店帶來的投資溢利。

2018年，刨除這筆投資溢利后，富力純利潤(rùn)跌回到83億元，猛跌60%。

不管是富力自己原有的酒店，還是萬達(dá)的酒店，看似價(jià)格便宜，但因資金沉淀過多，現(xiàn)階段都是賠錢買賣。

富力完成收購(gòu)萬達(dá)酒店交易之后，國(guó)際信貸評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)惠譽(yù)當(dāng)即宣布，將富力信貸評(píng)級(jí)列入“負(fù)面觀察”名單。穆迪則將富力地產(chǎn)的評(píng)級(jí)展望由「穩(wěn)定」下調(diào)至「負(fù)面」，同時(shí)確認(rèn)其評(píng)級(jí)為Ba3。

國(guó)內(nèi)多家券商亦不看好這筆交易，申萬宏源證券認(rèn)為富力收購(gòu)的77家酒店除去未開業(yè)的2家，2016年僅實(shí)現(xiàn)利潤(rùn)8.74億元，全部開業(yè)后凈利潤(rùn)不會(huì)超過10億元，給予目標(biāo)估值約10倍PE，則該酒店資產(chǎn)包的合理價(jià)格應(yīng)約為100億元，比富力支付給萬達(dá)的價(jià)格低了99億元。

2018年，富力酒店板塊虧損額擴(kuò)大至4.59億元，連續(xù)第6年錄得虧損。

那天的發(fā)布會(huì)重新開始后，王健林站在臺(tái)上，對(duì)著臺(tái)下的李思廉說：“批量收購(gòu)酒店的機(jī)會(huì)，相信一百年只有一次，通過一定財(cái)技，相信富力收支也能達(dá)到平衡。”

李思廉聽完后春風(fēng)滿面，志得意滿。

可在付給萬達(dá)199億元之后，富力的負(fù)債情況雪上加霜。而今，他再回味王健林的這句話，恐怕后背發(fā)涼。

李思廉的阿Q精神依然如故。

他說，“成為世界最大的豪華酒店業(yè)主，感覺很好，起碼自己在出差的時(shí)候，可以受到特別的關(guān)注。”

但在住進(jìn)自家的豪華酒店時(shí)，李思廉不得不思考一個(gè)問題，那筆近百億股權(quán)融資，迄今過去將近半年，還沒找到接盤俠，債務(wù)敞口該怎么應(yīng)對(duì)？

自己挖的債務(wù)大坑，終歸都要自己填的。