科創板股票上市委員會日前發布公告，博瑞生物醫藥(蘇州)股份有限公司(以下簡稱“博瑞醫藥”)將于8月27日接受上市委審核。

招股書顯示，博瑞醫藥是一家從事高技術壁壘的醫藥中間體、原料藥和制劑產品的研發和生產業務的企業。此次科創板上市，博瑞醫藥擬公開發行股票4100萬股，占發行后總股本的比例不低于10%，保薦機構為民生證券。

公開資料顯示，上交所4月8日受理了博瑞醫藥科創板上市申請，并在6月24日、7月16日和8月2日披露了博瑞醫藥對于三輪審核問詢函的回復文件。其中，對賭協議、研發人員認定、帶量采購等成為上交所問詢的重點。

連續三年業績未達對賭要求

在上交所對對博瑞醫藥三次問詢中，均提到了業績對賭的問題。

第一輪問詢中，上交所詢問博瑞醫藥歷史沿革中是否存在對賭協議；第二輪問詢中，上交所要求博瑞醫藥以列表方式，簡明披露發行人、控股股東、實際控制人與其他股東的對賭協議約定和執行情況；最新一輪問詢中，上交所再度要求博瑞醫藥說明是否所有對賭協議或對賭條款已經徹底清理，所有曾簽署的對賭協議的對賭各方是否存在糾紛或潛在糾紛，以及對賭協議相關事項對此次發行上市的影響。

對此，博瑞醫藥在問詢回復中表示，已簽署的對賭、回購、估值調整或類似條款已全部終止，不存在發行人作為對賭條款當事人的情形，不存在對賭條款可能導致發行人控制權變化的情形，不存在對賭條款與市值掛鉤的情形，不存在嚴重影響發行人持續經營能力或者其他嚴重影響投資者權益的情形。

值得一提的是，博瑞醫藥已連續三年未達到對賭協議承諾的業績。

據長江商報消息，在與投資方先進制造、國投創新對賭時，博瑞醫藥向投資方承諾2016、2017、2018年會計年度(“承諾期”)的公司稅后凈利潤分別不低于3000萬元、4800萬元和8000萬元。不過，博瑞醫藥承諾期內的凈利潤分別為1706萬元、4587.64萬元和7624.37萬元，連續三年沒有達到對賭要求。

對于對賭觸發情況，博瑞醫藥表示，上述對賭條款約定的利潤承諾及補償事宜雖已觸發，但先進制造、國投創新、健康-號、健康二號、南京道興均未就利潤承諾及補償事宜向發行人及袁建棟、鐘偉芳、博瑞創投提出任何申請或主張，且不存在發行人及袁建棟、鐘偉芳、博瑞創投按照對賭條款約定履行補償義務的情形。協議各方就上述利潤承諾及補償條款的履行事宜，未產生任何糾紛。

科創含金量遭質疑

除對賭協議被上交所多次追問外，博瑞醫藥的研發費用、對研發人員的認定、委托研發問題也成為上交所的關注點。

研發費用方面，招股書顯示，2016年-2018年，博瑞醫藥研發費用分別為5357.65萬元、8081.16萬元、9611.50萬元，占營業收入的比重分別為26.66%、25.51%、23.59%。

對照同行業可比上市公司藥石科技、華海藥業、健友股份、天宇股份、奧翔藥業、仙琚制藥來看，同期這6家公司的均值分別為7.68%、7.24%、7.74%，博瑞醫藥研發投入占營收的比例遠高同行均值。

研發人員認定方面，博瑞醫藥在回復上交所問詢函中表示，少數研發人員兼任公司理層職務、少數研發人員任職于戰略發展部、少數研發人員任職于生產工藝部或合成事業部，上述研發人員的工資分別計入理費用、銷售費用、生產成本及制造費用。

對此，上交所在第三輪問詢中要求博瑞醫藥：(1)說明上述未從事研發工作的員工認定為研發人員的原因；(2)說明計入技術收入成本的人工，同時計入研發費用的原因，是否存在多計研發費用的情形；(3)說明是否存在研發人員認定不謹慎的情形，研發相關信息披露是否準確。

針對上述問題，博瑞醫藥回復表示，公司研發人員的認定標準符合研發人員的職能定義，不存在研發人員認定不謹慎的情形，研發相關信息披露準確，不存在將未從事研發工作的員工認定為研發人員的情形。

對于上交所問詢的“計入技術收入成本的人工，同時計入研發費用的原因，是否存在多計研發費用的情形”，博瑞醫藥在回復中表示，公司的研發項目分為兩大類：⑴項目立項時屬于發行人自主研發，針對該類研發項目：①若后續未簽訂技術轉讓合同，則該項目的研發人員工資從立項起計入研發費用；②若后續相關技術成熟后簽訂轉讓合同形成技術收入，則合同簽訂前的研發員工工資計入研發費用，合同簽訂當月起的研發人員工資計入成本。⑵項目立項時即有對應的技術合同。針對該類研發項目，相關研發人員工資從立項起計入成本。

對此，援引某資深投行人士的話表示，“以簽訂技術轉讓合同為時間點，粗暴地將簽訂合同前的人員工資計入研發費用是不太嚴謹的做法。因為，若是企業將合同簽訂日期定在大量研發投入之后，則大部分的費用支出將被計為研發費用而不是技術收入成本。常規的做法是，在簽訂技術轉讓合同后，之前被計為研發費用的研發人員工資應當結轉為技術成本。”

也就是，博瑞醫藥簽訂技術轉讓合同的時間是在大量研發投入之前、還是之后，將會極大地影響博瑞醫藥財務報告中的研發費用數據。

帶量采購受關注 或帶來產品降價風險

據報道，在今年“4+7”藥品帶量采購中，南京正大天晴制藥有限公司未中標恩替卡韋分散片，而該公司正是博瑞醫藥的恩替卡韋原料藥的境內主要客戶。

基于原料藥與制劑廠商黏性較大，上交所也要求博瑞醫藥說明，這是否可能導致公司銷售量和收入大幅下降。

對此博瑞醫藥回復，如果帶量采購范圍持續擴大，對于未中標的制劑廠商而言，會影響其收入和銷量，因而可能會引致公司對應品種原料藥或中間體的銷售量和收入下降。

不過，博瑞醫藥所支持下游制劑納入帶量采購范圍的品種相對較少，目前國內銷售的品種僅有恩替卡韋對應的制劑產品被納入帶量采購范圍。

據博瑞醫藥測算，2019年公司恩替卡韋原料藥及中間體的銷售收入預計減少641.90萬元，對全年營業收入將帶來約1.58%的下降。

博瑞醫藥表示，2016年至2019年1-3月，公司境內恩替卡韋原料藥及中間體銷售收入占公司全部銷售收入的比重分別為15.37%、11.11%、10.38%、8.10%，隨著公司新產品收入貢獻增大，恩替卡韋對于公司業務規模的增長影響逐步減小。

因此，博瑞醫藥認為，公司中間體和原料藥的國內銷售價格及銷售量可能會受到帶量采購政策的一定的不利影響。但是，鑒于公司的產品結構、業務布局以及技術儲備，帶量采購政策不會對經營產生重大不利影響。

博瑞醫藥主營業務包括醫藥中間體、原料藥和制劑產品的研發和生產。招股書顯示，博瑞制藥目前在藥物研發技術平臺上沿兩條主線發展，一是在多手性合成和發酵半合成領域實現了一系列市場相對稀缺、技術難度較高的藥物的仿制；二是進行創新藥物的研發。

博瑞醫藥在招股書中坦承，仿制藥、尤其是高水平仿制藥是各國降低醫保負擔的重要杠桿，仿制藥具有固有的生命周期，存在被療效更佳的新藥替代的可能性，且在生命周期內隨著競爭者得增加價格通常呈下降趨勢。

一致性評價及帶量采購等政策的出臺，短期內或會加大醫藥企業的經營風險，下游仿制藥企業將面臨制劑產品終端價格下降的壓力，對于部分上游供應商較多、競爭較為激烈的成熟品種，隨著制劑終端價格下降，將會逐步傳導至上游原料藥供應商，使得原料藥亦面臨價格下降的風險。

存貨金額偏高 存變現風險

從財務數據上看，2016年-2018年，博瑞醫藥實現營業收入分別為20092.48萬元、31677.05萬元、40750.33萬元，實現凈利潤分別為1706.10萬元、4587.64萬元、7320.20萬元，綜合毛利率分別為57.67%、58.93%和58.45%。

但與此同時，報告期內博瑞醫藥存貨的賬面價值分別為0.63億元、0.86億元和1.03億元，占同期營業收入的比例為31.5%、27.13%及25.06%。雖有下降趨勢，相較而言存貨占比仍然偏高。

對此，博瑞醫藥在回復投資時報采訪時表示，由于公司產品具有技術壁壘高、仿制難度大、市場相對稀缺的特性，存貨跌價風險相對較低。另一方面公司的產品從原材料到產成品的周期相對較長，為了及時響應客戶需求，需要儲備一定的安全庫存。

招股書顯示，由于公司主要產品的生產周期較長且業務處于快速發展階段，導致存貨金額較高，存在存貨不能及時變現的風險。

此外，投資時報在報道中還指出，博瑞醫藥的應收賬款及應收票據也有異動跡象。

報告期內，博瑞醫藥實現凈資產收益率為8.06%、11.45%和15.74%，而同期現金流量凈額分別為0.3億元、0.36億元和0.64億元，2017及2018年同比增長為20%和77.78%。

雖然公司現金流凈額和凈資產收益在2018年有顯著增加，但其應收賬款和應收票據也顯著增加。

據招股書顯示，博瑞醫藥報告期內應收賬款及應收票據合計分別為0.79億元、0.87億元和1.42億元，同比增長分別為10.13%和63.22%。

子公司曾因發生安全事故被處罰

去年博瑞醫藥兩次響起安全生產警報。

公開資料顯示，博瑞醫藥子公司廣泰生物因危險化學品滲漏事件，未將事故隱患排查治理情況如實記錄，被蘇州工業園區安全生產監管局出具《責令限期整改指令書》(蘇園科創安監責改[2018]043號)并處以22000元罰款。此前，另一子公司博瑞泰興因可燃氣體報警探測器未按規定維護保養，受到泰興市安全生產監督管理局的行政處罰，處罰金額為3.875萬元。

對此，上交所要求博瑞醫藥補充披露：廣泰生物的危險化學品滲漏事件是否導致嚴重環境污染；(公司日常生產經營是否存在安全隱患，報告期內是否發生重大安全生產事故；公司有關安全生產的內控制度是否健全并得到有效執行；江蘇省危險化學品安全專項巡察工作對公司及子公司生產經營的影響。

博瑞醫藥回復稱，公司在日常生產經營中已依據其制定的《安全檢查管理制度》《隱患排查治理管理制度》，對可能發生的事故、事件及不符合項進行調查、分析和處理，并及時采取隱患整改措施，以消除現實的、潛在的事故隱患，從而預防和減少事故的發生，確保安全生產。