9月27日，擁有特別表決權結構的科創板IPO企業——優刻得科技股份有限公司(以下簡稱“優刻得”)即將上會。如果優刻得最終成功過會，A股將迎來首家同股不同權企業。不過，對于優刻得而言，或許業績下滑才是其更需要擔心的問題。

根據優刻得招股書上會稿顯示，其適用的是第二套科創板上市標準，即“預計市值不低于人民幣50億元，且最近一年營業收入不低于人民幣5億元”。優刻得在提示風險時稱，“公司2019年上半年凈利潤下滑幅度較大，可能導致初步詢價后計算出的總市值低于50億元。若公司初步詢價后計算出的總市值低于50億元，則存在發行被中止的風險。”

優刻得上會腳步臨近，但真正登陸科創板之路可能比想象中的還要漫長。“同股不同權”僅為法律問題？

在科創板之前，A股市場僅允許“同股同權”的傳統股權架構，更早之前，H股市場也是如此。當時市場有這樣的聲音，“A股及H股市場由于股權架構問題，錯過了阿里巴巴、京東等互聯網巨頭企業的上市。”2017年12月，港交所已經作出了制度性的修改。而在A股市場上，科創板推出相關制度，也讓特別表決權成為可能。

一般而言，處于初創期的科創企業需要引入大規模資金投入以支撐企業發展、壯大，同股不同權能讓創始人始終保持控制權，避免因多輪融資而攤薄股權。

根據優刻得招股書顯示，其于2015年在紅籌架構下曾設置特別表決權安排，并穩定、有效運行約18個月。目前，公司已拆除紅籌架構，但仍保留了同股不同權的設置。

根據設置，優刻得共同實際控制人季昕華、莫顯峰及華琨(下稱“一致行動人”)持有的A類股份每股擁有的表決權數量為其他股東(包括本次公開發行對象)所持有的B類股份每股擁有的表決權的5倍。也就是說，本次IPO完成后，按照可能發行的最多股數(不含采用超額配售選擇權發行的股票數量)計算，一致行動人將合計持有公司20.1239%的股份及55.7463%的表決權。

但是，A類股份有嚴格規定限制：一是除同比例配股、轉增股本情形外，不得在境內外發行A類股份，不得提高特別表決權比例。二是A類股份也不能在二級市場交易，但可以按規定轉讓。其中，一旦一致行動人不符合法律法規要求、將A類股份轉讓或委托行使、公司控制權發生變更等，A類股份應當按照1：1的比例轉換為B類股份。此外，股東大會部分情形也不適用特別表決權。

根據記者了解，科創板平臺中，僅優刻得及9號機器人兩家公司擁有“同股不同權”結構，但前者尚待上會，后者遲遲未公布問詢回復，進度均慢于其他科創板IPO企業，激發了市場對此結構的種種猜想。有輿論認為，監管可能會對具有此類結構的企業更慎重。

　　資深保薦代表人王驥躍對記者分析，“擁有特別表決權的企業在IPO程序上沒有差異，符合科創板相關規則就可以，優刻得并不是一個特例。”他解釋，“表決權差異安排，只是一個法律問題。科創板在規則上對這個市場的發明予以承認，并作出一定的規范性要求，保護普通投資者利益而已。也就是說，符合了相關規定后，表決權差異不會成為發行障礙，也不會是審核重點關心的事情。”

盡管科創板在制度上已經為特別表決權的企業預留了空間，但IPO企業數量仍然較少。對此，興業證券認為，“在制度剛起步的前提下，對投資者來說，這仍可能出現較大風險。企業為了規避風險，可能采取觀望的態度。”

此前，在港交所喝到“同股不同權頭啖湯”的小米集團和美團點評的股價在2018年均表現不佳，曾為市場帶來隱憂。不過，興業證券也指出，“同股不同權的架構并不必然導致公司股價下跌，科創板放開同股不同權的約束未必存在負面影響。”該機構選擇推行同股不同權制度更為成熟的美股市場進行對照，發現美股大多數同股不同權公司在2018年股價出現了上漲。

值得注意的是，如今，小米集團股價比起歷史最高價22.20港元幾乎腰斬，甚至一度跌至8.28港元；而美團點評股價則在今日盤中達到78.60港元的股價歷史新高，表現不一。

不過，上述的討論都要建立在優刻得成功登陸科創板的前提下。在優刻得自身及市場看來，更需要擔心的或許是業績下滑的問題。

2019年全年業績可能虧損？

根據優刻得招股書(上會稿)顯示，該公司自主研發并提供計算、網絡、存儲等IaaS和基礎PaaS產品，以及大數據、人工智能等產品，通過公有云、私有云、混合云三種模式為用戶提供服務。其中，公有云為其核心業務。不過，該業務營業收入占比從2016年度的91.43%逐年下降至2019年1-6月的80.89%，占比持續下降。

據記者了解，近年來云計算市場的競爭不斷加劇。根據IDC的報告，優刻得在中國公有云IaaS市場的份額由2018年上半年的4.8%下降至2018年全年的3.4%。阿里云、騰訊云等頭部機構已經共同占據大部分市場份額。

招商證券觀點認為，公有云競爭的本質為研發實力的競爭，互聯網公司具備較強競爭實力，而設備商、運營商、小公司等將逐步退出或轉型，專攻混合云以及向云托管服務商轉型為發展方向。

優刻得的業務變化似乎也暗合了上述邏輯，其混合云發展最為迅速，業務收入在2016年至2018年間實現了超過5倍的增長，到2019年上半年，該業務收入占比達16%。但是，由于優刻得混合云中機柜托管產品毛利率較低，其綜合毛利率下降。

而優刻得公有云的份額下降也不單是“主動選擇”，也受到外部影響。公司表示，由于其下游互動娛樂和移動互聯行業受到行業監管政策以及C端流量紅利消退的影響，其公有云收入增速有所下降。

此外，由于為應對競爭而產品降價、提升產品資源投入導致成本上升等原因，優刻得2019年上半年毛利率較2018年下降9.44個百分點，2019年上半年凈利潤同實際上，優刻得的盈利情況也并不穩定。2016年至2018年，優刻得經歷了扭虧為盈的歷史性轉折。然而，優刻得又

坦言，2019年全年及以后年度存在業績持續下滑甚至虧損的風險。

優刻得2016年至2019年上半年主要財務指標。數據來源：優刻得上會稿招股書

王驥躍稱，“科創板審核標準沒有要求一定要盈利，未來盈利能力是投資者的事，與審核無關；但是，盈利能力會對其估值帶來影響，投資者應當要考慮這個因素。”

對于優刻得自身對在初步詢價環節市值不達要求導致無法上市的擔憂，王驥躍認為“還不至于，”但“如果交易所、證監會放行了，而投資者拒絕了優刻得上市，將是中國證券市場的里程碑。”他說。