廣東泰恩康醫藥股份有限公司(以下簡稱“泰恩康”)將于9月15日創業板IPO上會。這是繼2019年8月，該公司上市申請遭發審委否決之后，再次沖擊創業板。

發現，原本以醫藥代理起家的泰恩康，因新冠疫情影響下口罩需求暴增，收入結構生變，2020年自產產品收入同比大增270%。不過，隨著疫情的逐漸好轉，依靠口罩帶來業績高增長恐怕難以為繼。

泰恩康再次闖關創業板的另一大因素，是其自研藥“愛廷玖”鹽酸達泊西汀片的推出。“愛廷玖”是一種用于治療18至64歲男性早泄(PE)的藥物，面市10個月已經為其帶來1.31億元的銷售收入。

靠口罩業務補血

但高增長難以為繼

泰恩康來自廣東汕頭，主營業務為代理運營銷售醫藥、醫療器械以及自主研發、生產、銷售自主品牌的中成藥、外用藥、醫療器械及衛生材料等產品，醫藥研發、仿制和代理領域均有所涉及。

根據招股書(上會稿)，2018年到2020年(報告期)，泰恩康分別實現營業收入5.14億元、4.96億元和7.09億元，分別實現歸母凈利潤7444.2萬元、5490.42萬元和1.61億元。

代理運營業務曾是公司主要收入來源，直到2020年之前，代理運營業務都為公司貢獻了超過70%的收入。2018年和2019年，泰恩康代理運營分別實現營業收入3.67億元和3.89億元，占營業收入比重分別為71.53%、78.32%，而自產產品業務收入占比僅20%左右。

但在2020年，泰恩康自產產品業務突然爆發，營業收入暴增至3.86億元，同比2019年增長了近270%，占營業收入比重提升至54.4%。而代理運營收入明顯下滑，2020年為3.19億元，占營收入比重下降至45.01%。

自產產品業績突然爆發要歸功于口罩產品的大賣。據招股書介紹，2020年初，受新冠疫情影響，全球口罩需求量短期激增，龐大的市場需求帶動公司口罩銷量的增長和單價的提升。2020年，公司口罩的營業收入達2.39億元，占營業收入的33.76%。

但隨著疫情的逐漸好轉及市場供需的變化，公司口罩的銷量、銷售價格和毛利率可能無法維持在疫情爆發前期的較高水平。2020年上半年，泰恩康口罩的平均銷售價格為1.06元/只，由于2020年下半年口罩價格的下降，2020年全年口罩的平均銷售價格下降至0.89元/只。長遠來看，口罩帶來的業績高增長恐怕難以為繼。

值得注意的是，剔除口罩業務后，泰恩康報告期內的業績實際上在下滑。

招股書顯示，2018年至2021年上半年，扣除口罩業務后，泰恩康的營業收入分別為4.97億元、4.84億元、4.70億元和2.88億元，營業利潤分別為9592.96萬元、6535.45萬元、5085.59萬元和6286.87萬元。2018年至2020年均呈下滑趨勢，但2021年上半年扣除口罩業務后營業利潤已超過2020年全年扣除口罩業務后的營業利潤。

男性藥物“愛廷玖”為國內首仿

毛利率高達96%

泰恩康再次闖關創業板的另一大優勢來自其自研藥的推出：2020年8月，泰恩康自主研發的“愛廷玖”鹽酸達泊西汀片正式投放市場銷售。“愛廷玖”是一種用于治療18至64歲男性早泄(PE)的藥物。

泰恩康稱，“愛廷玖”鹽酸達泊西汀片是國內首家按照化藥4類申報，并按照與原研質量一致性評價要求獲批的同類品種，為國內“首仿”，其質量、療效與原研藥品等同。

在該藥推出之前，泰恩康的自有產品以非處方藥為主，包括外用藥風油精、紅花油、薄荷通吸入劑等，中成藥六味地黃丸、復方烏雞丸以及醫療器械和醫用耗材等。

男性藥物一直都具有較大市場潛力。目前國內市場上抗ED(勃起功能障礙)藥物主要為枸櫞酸西地那非片和他達拉非片，2014年白云山的“金戈”成為國內首個枸櫞酸西地那非仿制藥，2020年其銷量已達到7834.52萬片，成為白云山重要的收入來源。

泰恩康的“愛廷玖”上市后同樣銷量不俗。“愛廷玖”于2020年8月開始上市銷售，至2021年6月底上市僅10個月，共實現銷售收入1.31億元。

招股書顯示，“愛廷玖”鹽酸達泊西汀片產品的平均銷售價格為11.97元/片。

同時招股書還顯示，公司的“愛廷玖”鹽酸達泊西汀片參與了第三批國家藥品集中采購，并以67.38元/盒(規格：30mg×2片，33.69元/片)的價格中標，與公司正式對外公布零售價格相近。查詢發現，目前市面上銷售的“愛廷玖”，價格為每片30元左右。

“愛廷玖”鹽酸達泊西汀片的單位成本為1.15元/片，以33.69元/片的集采中標價格計算，其毛利率高達96.6%。

不只是自研產品，泰恩康的代理藥品毛利率也很高。報告期內，泰恩康代理運營業務毛利率分別為47.34%、48.48%和46.18%，其中核心代理產品和胃整腸丸毛利率分別為73.69%、74.92%和73.25%。

招股書顯示，50粒裝的和胃整腸丸，2018年至2020年泰恩康的采購單價分別僅為3.04元/瓶、3.09元/瓶和3.13元/瓶，平均銷售單價為12.95元/瓶、13.96元/瓶和14.2元/瓶，價格逐年上漲，而最終到達消費者手中的終端銷售價格約為29.8元/瓶。

高溢價并購疑點重重

被質疑是利益輸送

泰恩康在招股說明書中表示，公司自主研發藥品相關的核心技術均來源于山東華鉑凱盛及其成員。山東華鉑凱盛系泰恩康全資子公司，“愛廷玖”鹽酸達泊西汀片便是由其研發、生產的。

2015年10月份，泰恩康和樟樹市華鉑精誠投資管理中心(有限合伙)(以下簡稱“華鉑精誠”)共同出資設立了山東華鉑凱盛，其中泰恩康出資550萬元，占55%出資比例；華鉑精誠出資450萬元，占45%出資比例。

2020年6月份，泰恩康以2019年12月31日為評估基準日，對應山東華鉑凱盛全部股東權益價值3.11億元人民幣，以8元每股的價格發行1750萬股，收購華鉑精誠所持山東華鉑凱盛45%股權，即收購價格為1.4億元。

但評估價超過3億元的山東華鉑凱盛，實在算不得什么優質資產。2019年末，該公司凈資產為-2941.78萬元，凈利潤為-1574.80萬元。2020年末，山東華鉑凱盛雖然有796.14萬的凈利潤，但公司仍然處于資不抵債的狀態，凈資產為-2100萬元。

泰恩康另外一樁并購同樣引人質疑。

2016年11月份，泰恩康以3300萬元的對價，對應的100%股權價格為6000萬元，從原股東徐陽、魏銑、孫平、葉莉芬手中收購了武漢威康55%股權，成為該公司控股股東。

此項收購附有對賭協議，2017年武漢威康未完成《股權轉讓協議》中的業績承諾(600萬元)，泰恩康因此獲得了65.77萬元對賭賠償，并計入當年度非經常損益中。

然而，就在2017年武漢威康未完成業績目標的情況下，泰恩康仍繼續收購了其剩余45%股權。2020年4月，泰恩康又分別以1950萬元、1560萬元的價格向徐陽、魏銑購買其所持有的25%、20%武漢威康股權，總對價3510萬元。

2020年10月，泰恩康以優化管理架構、降低管理成本、整合資源為由，將武漢威康解散并注銷。從100%持股到解散注銷武漢威康，泰恩康僅用了半年時間。

2019年8月，泰恩康第一次IPO時，就曾被上市委質疑收購武漢威康的合理性。對此，泰恩康解釋稱，武漢威康在收購前為公司第一大銷售客戶，是公司沃麗汀產品的主要經銷商之一，收購武漢威康可以降低“兩票制”對公司的影響，整合武漢威康營銷推廣能力，提高公司沃麗汀的市場份額，為在研產品未來銷售提前布局。

泰恩康9月15日是否能成功過會，記者也將持續關注。