再過兩個多月，就是太子奶的上市夢破滅10周年了。準備上市前，創立不過十余年的太子奶正處在前景大好的輝煌時刻，其董事長李途純更放出豪言，要做一家‘千年企業’。10年后的今天，距離‘千年夢想’還有977年，太子奶就已經‘完整演繹’了從一無所有到一夜成名，從年入500萬到喊出‘ 3 年賺足1000 億’，又迅速歸于平凡，最后回到三四線城市緊守一畝三分地的跌宕劇情。

在這 23 載春秋里，太子奶是怎樣丟掉‘中國乳酸菌飲料領軍者’的榮譽，又是怎樣敗走株洲的呢？

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它曾經是一個生逢其時的企業。1996 年，李途純借款 10 萬賣掛歷，生意失敗。面對催促還款的銀行，他心有不甘，離開家鄉湖南來到深圳，尋求東山再起的機會。也是巧了，在這里，他遇到了手握日本乳酸菌技術的學者盛延陵。當時李途純并不知道‘乳酸菌’、‘發酵奶’是什么東西，但他聽懂了盛延陵的潛臺詞——這東西外國有，中國還沒有！

李途純立即和盛延陵約定合作建廠，李途純出錢出力，盛延陵技術入股。這個約定對二者來說意義非凡：李途純背著一大筆銀行貸款，老老實實打工不知要還到何年何月，他想賭一把，‘光腳的不怕穿鞋的’。當時國內乳酸菌市場空白一片，然而大企業態度保守，盛延陵空握技術，難以推廣、變現，便想和一個敢拼敢闖的創業者合作。

于是李途純回到老家湖南，找到當初借錢創業的那家銀行，甩出一份乳酸菌飲料的可行性報告，直接告訴對方‘要么繼續投錢支持我發展，要么等我以后有錢了再還。’銀行進退兩難，看著那份可行性報告，只得硬著頭皮繼續投資。就這樣，李途純用一筆‘威脅’而來的貸款，在湖南株洲建成了太子奶工廠。

工廠建起來了，但沒錢推廣。產品怎么賣出去呢？最初，太子奶只是一個湖南株洲的地方企業，產品新、名氣輕，銀行貸款只夠建起簡陋的廠房，沒有錢做廣告。雖然沒錢，李途純還是走了一步險棋：讓太子奶成為中央電視臺的廣告標王。打定主意后，李途純托人拿到央視競標的入場券。1998 年，太子奶以 8888 萬元的高價成為了央視當年的標王。當時，太子奶全年銷售額不過 500 余萬元。

雖然李途純競標時豪氣萬丈，但他很清楚太子奶只是個初創企業，年產量不過千噸，無論如何也支付不起這筆錢。于是，從一開始，他就打起了株洲市政府的主意。在奪標之后，李途純返回株洲，以太子奶成為標王對當地經濟的帶動作用為籌碼，將市政府綁到了自己的船上。與此同時，他還迅速以‘央視標王’的名頭廣招經銷商，許諾只要提前打貨款，拿貨越多返點越多，賣不完的貨無條件退款。就這樣，太子奶被當地政府和大量的經銷商托舉著，依靠央視廣告走向更大的舞臺，‘餐前餐后太子奶，天天補充乳酸菌’的口號被無數電視觀眾記在心底。

那正是電視行業的黃金時代，央視播放的廣告擁有前所未有的曝光量，百姓手頭也漸漸寬裕，太子奶一夜成名，天南海北的訂單隨之而來。為了減少親自做推廣的功夫，太子奶沿襲‘眾籌上央視’的套路，用高返點鼓勵經銷商自己打開銷路，只要付清了貨款，經銷商怎么賣貨，太子奶不管。

就用這種看似省力、高效的辦法，最初幾年間，太子奶實現了銷售額連年翻番，從最開始的 500 多萬元，一路飆升到 2008 年的 20 億元，還發展出覆蓋全國 250 多個大小城市的 2000 多名經銷商。李途純為此志得意滿，特地撰文表示要做一家‘千年企業’。

由于對市場的良好預期，2002 - 2004 年間，太子奶大舉擴張，先利用經營性資金大量圈地置業，再抵押到銀行獲得貸款，而后又用貸款繼續圈地，在湖南株洲、北京密云、湖北黃岡、江蘇昆山、四川成都建好了五大生產基地。實際上，此時僅成都的生產基地就能夠滿足太子奶的全國銷量需求。

除了主打的‘日出牌’發酵型乳酸菌飲料，太子奶還大舉跨行業擴張，涉足童裝、化妝品、旅游休閑、餐飲、零售、傳媒等多個領域。在 2006 年成立十周年之際，太子奶已經收攬了一大筐的榮譽，包括中國馳名商標、國家免檢產品、國家火炬計劃高科技產品……這些榮譽把太子奶高高捧起，在中國乳酸菌飲料市場以每年超過 40% 的速度劇增時，太子奶以高達 76.2% 的市場占有率穩坐銷量第一的寶座。根據 2005 年中央電視臺黃金標段位標王權威機構評價，太子奶的品牌價值高達數十億元。

毫無疑問，這樣的榮譽和業績讓所有人都相信，太子奶是一家前程遠大的企業，它十年不變的口感和包裝成了乳酸菌飲料的一種象征。

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有人說，‘下棋是走一步想十步，太子奶是想一步走十步。’由于背負了太多硬資產，當所有同行都在講究‘輕資產、高周轉’的時候，太子奶一步一個坑，把所有壓力都放在了‘日出牌’太子奶的經營性現金流上。

海外投資銀行和私募基金聞風而來，其中英聯、摩根士丹利、高盛最為積極，輪番表示想要投資太子奶，助其成為一家真正的全國性乃至國際企業。在它們眼中，歐美的乳酸菌奶市場已經占據乳飲料的 80% ，中國市場還有很大的發展空間，太子奶是中國乳酸菌飲料市場的第一企業，好好包裝一下上市，套現后將獲得翻番的利潤。

看起來這是一件雙贏的好事。對于英聯、摩根士丹利和高盛來說，中國市場生命力旺盛，能夠支撐起這么一家優質企業迅速實現業績翻番，從而滿足他們的獲利需求。對于太子奶來說，資金鏈繃得太緊了，三大投行的投資恰恰能夠緩解這種壓力。

談判了 2 個月，太子奶的私募股權合作就快速敲定。又過了 2 個月，三大投行承諾的 7300 萬美元已經全部到賬。就在太子奶上下高高興興花錢時，李途純和三大投行簽下了一份合作協議：私募基金共同持有太子奶優先股 3.54 億股，公司創始人持有太子奶普通股 7.79 億股，私募基金有權在未來將所持有的優先股以 1 ： 1 的比例轉化為普通股，轉化比例將根據太子奶實際利潤情況作調整。同時，太子奶向三大投行承諾 50% 的凈利潤年增長率，如果凈利潤增長低于 50% ，則增發優先股，增加三大投行的持股比例；如果凈利潤增長高于 50% ，則增發普通股于原股東，攤薄三大投行的持股比例。此外，太子奶必須在 3 年內上市。

這樣的‘對賭協議’，在太子奶連續數年利潤翻番的時候，不過是一個雙方談笑間的‘小賭’。然而誰也沒料到，太子奶會成為這個賭局最大的輸家。

在決定上市前，太子奶內部曾發生過一次大爭論。爭論的焦點是到底要在上海、香港上市，還是在紐約上市。當時，太子奶內部許多人都認為在上海和香港上市最為穩妥，三大投行也更支持太子奶在香港上市。但李途純在 2006 年得知無錫尚德成為中國民營企業在紐交所上市第一股之后，就堅定信念，一定要成為中國快消品企業在紐交所上市的第一股。

然而成為這個‘第一股’并不是那么簡單的。2001 年美國安然公司破產之后，美國出臺了‘薩班斯法案’，對上市公司的財務報表嚴格審查，如有作假，公司 CEO 和 CFO 都將面臨至少 10 年的監禁以及高達 500 美金的罰款。太子奶內部人員正是憂心這一點，李途純卻并不擔心。他之所以不擔心，很大程度上是由于紐交所 CEO 親自打電話過來，鼓勵太子奶到紐約上市，表示相信‘太子奶絕不會有任何問題。’

就這樣，在三大投行的操作下，太子奶由‘湖南太子奶集團’，搖身一變，成為了‘中國太子奶（開曼）控股有限公司’旗下的子公司，躍躍欲試，準備上市。

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到了 2007 年，不論是三大投行還是太子奶，誰也沒有預料到這一年乳制品原料會上漲得這么快，短短幾個月時間內原料價格近乎翻番。太子奶多年來從不下功夫在渠道營銷上，完全依靠經銷商自行解決，既無法控制高企的成本，又不得不接受高返點，‘賄賂’經銷商幫忙鋪貨，一來二去，太子奶的資金鏈越繃越緊，當年歸屬‘母公司’凈利潤大幅度下滑。

禍不單行，還沒等太子奶解決成本和高返點問題， 2008 年就來了。先是‘三鹿事件’爆發，國內乳企巨頭紛紛被爆出含有三聚氰胺，即便太子奶的質檢完全達標，銷量也難免受到影響。

金融危機又接踵而來，此前李途純以個人名義低息、無抵押借出的 5 億元，成為彌補花旗銀行虧損壞賬的重要一環，所以花旗銀行鐵了心要提前追回貸款。但這時太子奶哪里有錢呢？按照‘薩班斯法案’中‘ 404 條款’的要求，僅第一年就需要 460 萬美元，最終融資成本要占到融資額的 10% 以上。前一年凈利潤的下滑，讓太子奶無奈放棄成為‘中國快消品企業在紐交所上市的第一股’，改為在香港上市，但盡職調查又出了問題，只好中途重組，將已經轉移到境外的 7 個子公司其中的 3 個重組，先行上市。幾經波折，太子奶為了依約上市，先是向經銷商、員工集資，承諾高利潤回報，后又向三大投行求助注資，即便如此，太子奶還是沒能真正上市成功。

這種情況下，要不到錢的花旗銀行當然不會再給太子奶拖延的機會。 2009 年 3 月，花旗銀行正式向開曼大法庭申請，對太子奶進行破產清算。?1 個月后，該庭裁定太子奶破產，‘中國太子奶（開曼）控股有限公司’就此結束了，太子奶的海外上市之夢也終于破碎了。

不過當時的太子奶也無暇再做夢。2008 年末，同樣資金緊張的三大投行要求太子奶提前履約，太子奶自然沒達到協議要求。三大投行假意承諾注資，要來了李途純手中 61.6% 的股權，成為太子奶實際控股方，意圖尋求接盤俠套現。然而它們并沒料到，太子奶在李途純手中成為了一個‘集資機器’，從幾千經銷商、幾萬名員工處獲得的資金已經用來彌補太子奶虧損，三大投行接過的不是太子奶，而是‘太子雷’。投行自然不愿意再投入資金安撫經銷商和員工，于是株洲當地數千太子奶員工為了追逃集資款和工資，游行示威、堵路堵橋。

時隔十年，株洲市政府再次出手相助。?2009 年 1 月，株洲市政府不僅注資 1 億元，還為太子奶量身打造‘高科奶業’，從三大投行手中要回了太子奶 61.6% 的股權交還李途純，并抵押給高科奶業代為行權。此時太子奶的實際管理人，已經從李途純變成了文迪波，后者是高科奶業的董事長，同時在株洲市委供職。

看起來這是一個政府好心托管企業，幫助企業走出困局的故事。然而太子奶的困局遠不止與投行的‘對賭協議’這么簡單，經過高科奶業一年嘗試，太子奶的業績不升反降，形成了總資產 26 億元、負債高達 25.4 億元的奇特格局。也是這一年，高科奶業和太子奶創始人團隊的摩擦越來越多，前者是按部就班的管理思維，認為資不抵債應該實行破產清算，后者企圖借助經銷商生產自救，認為太子奶還不到破產的時候。互相看不慣，太子奶創始人團隊出走北京，單獨成立‘仙山乳業’，李途純表態支持后者。

好端端一個太子奶，在這一年中連正常生產都無法保證，更別談市場占有率了。太子奶原本已經打出的國內乳酸菌市場，迅速被伊利、蒙牛、光明等大企業搶占，銷量銳減、債務居高不下。權衡厲害之后，高科奶業決定為太子奶申請破產清算，保障地方員工利益，爭取減少損失，李途純和創始人團隊的所有人一樣，堅決反對。

就在此時，李途純因涉及‘非法吸收公眾存款罪’被捕，待他 2012 年被判定無罪時，太子奶早已破產，被新華聯(4.170, 0.02, 0.48%)和三元聯合收購了。值得一提的是，當時提倡太子奶破產的高科奶業實際管理人文迪波在 2011 年因‘太子奶案’被雙規，后被判刑 9 年。

成為三元控股的子公司后，太子奶一改李途純在任期間的高調，既不再投入大筆廣告營銷費用，也不再許諾高返點、管退貨，大量關停各地工廠，守著殘存的銷售點，逐漸萎縮成了一個區域性小品牌。

數據顯示，自 2011 年以來，太子奶只在 2016 年申請過一個名為‘可以嚼著吃的乳酸菌飲品及其制備方法’的專利，實際產品卻幾乎不見于市場。當年一擲千金的‘央視標王’，現在每年歸屬母公司凈利潤都是負值， 2013 年還創下凈利潤為 -9267 萬元的記錄，被外界視為三元‘甩不掉的大包袱’。

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太子奶破產后第 5 年，李途純曾自述‘所有的時間都用來養活企業上萬工人，間接養活全國百萬太子奶的銷售人員’，但從工廠開始，太子奶就不單單是一個企業的角色。在李途純眼中，太子奶是他多次創業中最成功的一個作品，也是他實踐自己‘獨立經濟學家’思想的實驗田。借助這個快消品企業，他不僅成功解決了之前所有的銀行欠款，還利用‘央視標王’企業董事長的頭銜打響了自己的名頭。

在太子奶五大基地的擴張過程中，除了滿足產能，更多的是李途純個人愛好的體現——寬闊的廣場，兩邊林立的是仿天安門、白宮的建筑，和常人印象中的廠房截然不同。此外，李途純所建立的完完全全是一個‘李氏企業’，弟弟是集團副總裁，前妻管理旅游事業，現任妻子負責化妝品、童裝和廣告業務，兒子是默認的繼承人，曾跟隨他幾次創業的兄弟們也人人擔當要職。在太子奶發展最快的十年里，一個類似‘諸侯分封’的管理結構長期存在。太子奶并非沒有引進過碩士、博士等高學歷管理人才，卻總是因為集團內部的派系斗爭被冷落一旁。

如果太子奶從未想過上市，那么這種原始的‘家族企業’管理或許還能升級換代，不至于敗落得如此之快。然而在當時，由于中國經濟持續高速增長，國外投行向中國瘋狂涌來，鼓動企業上市。在投行代表們幾次表明‘會成為太子奶忠實的伙伴，盡其所能，在未來和太子奶共同成長’后，李途純動心了，太子奶也就不得不走入上市的漩渦。

事實上，三大投行在太子奶一事中扮演的角色只是誘餌，誘使太子奶‘上市’，提前引爆高負債擴張埋下的雷，看到勢頭不對，又在‘及時止損’的根本原則下立刻選擇拋棄太子奶。

在太子奶風光無限、花旗銀行財大氣粗時， 5 億元不過是錦上添花，是李途純僅用個人關系就能拉來的一筆貸款而已。但當花旗銀行也在金融危機中風雨飄搖時，這種‘人情’說散就散，轉眼將太子奶告上法庭，也就引發了國內銀行對太子奶的‘聯合擠兌’。

本該是拯救太子奶而生的國營企業高科奶業，在文迪波的管理下，變成了加入兩家不知名民營企業參股的‘私營企業’。文迪波一邊高呼太子奶‘資不抵債’，一邊向太子奶管理人申報 1.88 億元的債權，把太子奶徹底推進了破產的深淵。到最后三元接手，在清償還債上耗費幾年，太子奶大勢已去。任憑三元在財報中屢次表示‘極有希望’，但太子奶東山再起也幾無可能。

不可否認的是，太子奶生逢其時。新世紀之初，中國乳業市場格局正在劇烈變化，普通液態奶的消費量逐步下降，加工奶飲料消費量直線上升，但這也是最考驗管理者的時代，一筆筆熱錢涌入，怎樣慢下來，從‘打江山’思維切換到‘守江山’思維，是比當初‘敢于賭博、不留后路’更難的事。

時至今日，李途純仍然可以標榜自己是‘乳酸菌國家行業標準的制定者，是目前中國每年幾千億元乳酸菌市場的開拓者’，但太子奶這個曾經最具朝氣的乳酸菌奶企業已經沒落。在這場創業賭局里，投行只是跟風人，文迪波不過是撈金手，李途純結束了自己的創業實驗和英雄夢想，轉頭去做了食療保健。太子奶才是最悲情的輸家。