近日，“童年味道”李子園更新了自己的招股說明書，擬于發行不少于3870萬股普通股，募集資金6.9億元投建年產10.4萬噸含乳飲料生產項目、年產7萬噸含乳飲料生產項目、以及浙江李子園食品股份有限公司技術創新中心項目。

值得注意的是，李子園在今年的6月14日曾首次申報招股說明書，后得到證監會58條反饋意見。時隔6個月，李子園更新了招股書，但對于證監會詢問的食品安全問題、殘疾人稅收優惠問題并沒有正面回復；同時，公司依賴的經銷模式存隱憂，合作年限小于1年的經銷商數量最多，經銷收入金額較小、毛利率明顯偏低。2018年，公司曾撤銷450家經銷商，占當年經銷商總數的29.4%。

新進經銷商質量下滑明顯 凈利潤現波動

招股書顯示，2016年至2019年上半年，李子園營業收入分別為4.53億元、6.02億元、7.87億元和4.21億元。在營業收入穩步增長的同時，公司所依賴的經銷模式卻含隱憂。

目前，李子園的銷售模式以經銷模式為主，直銷模式為輔，報告期內，公司經銷模式銷售收入占主營業務收入的比例均達95%以上，2016年和2017年這一比例更是超過99%，或存在依賴單一銷售模式的情形。

雖然經銷模式在含乳飲料行業中較為普遍，但新浪財經仔細研究李子園的經銷商情況后發現，李子園的經銷模式背后存在不少問題。

2016年至2019年上半年，公司經銷商數量分別為1124家、1207家、1532家和1539家。雖然經銷商數量穩步上升，但按年限劃分的經銷商結構卻并不理想。

資料顯示，2016年至2019年上半年，李子園經銷商若按年限劃分，合作在1年以內的經銷商數量始終最多，其次為合作在1~2年以內的經銷商。公司經銷商大部分合作年限短，意味著李子園很難與大部分的經銷商建立長期的合作關系，這一定程度上會造成公司的營收波動，業績不穩定。2016年至2019年上半年，公司裁撤的經銷商數量分別為393家、159家、450家和175家，2018年裁撤占比超過29.4%。

另外，雖然合作1年內的經銷商數量最多，但經銷收入占比卻逐年下降，2016年這一比例尚有11.32%，到2019年上半年合作1年內的經銷商僅為李子園貢獻6%的營收，這或許說明新進經銷商銷售并不順暢、經銷商資質不及往常。

李子園表示，公司撤銷部分經銷商的原因主要是因為一些經營銷售規模較小的經銷商，未能滿足公司考核指標、或者違反合同條款閱讀、自身發展能力受限。

據悉，新增經銷商平均銷售額為11萬元、9.36萬元、10.61萬元和5.35萬元，而撤銷的經銷商平均每家銷售額為6.12萬元、4.01萬元、3.49萬元和0.65萬元。不管是撤銷還是新增的經銷商，其銷售額均隨著時間的推移而下降，按時間對比來看，新增的經銷商銷售能力不及從前。無法吸引優秀的經銷商，或許因為市場競爭愈發激烈，而公司產品競爭力則相對減弱。

另外，對于食品行業公司來說，經銷模式作為一種銷售手段，一般會給予新進經銷商一定優惠政策以便經銷商初期展開銷售運營，故新進經銷商的毛利率一般都較低。2016年至2019年上半年，李子園對經銷商的返利補貼金額分別為4355.75萬元、5910.23萬元、5208.12萬元和3056.54萬元。

數據顯示，2016年李子園5年以上的經銷商毛利率尚且為39.87%，1年內毛利率為38.5%，相差約一個百分點，而到了2019年上半年，5年以上的毛利率依然維持在39.16%，但1年內的經銷商平均毛利率卻已降至34.88%，差額已超過4個百分點?？梢?，公司向新開展合作的經銷商提供的返利補貼傾斜力度越來越大，若這一趨勢繼續下去，公司的盈利能力將更不樂觀。

毛利率不斷下行，李子園因此面臨“增收不增利”的困境。2016年至2019年上半年，李子園的營業收入穩步上升，但凈利潤卻出現波動。報告期內，公司凈利潤分別為1.02億元、9017.85萬元、1.24億元和6712.98萬元，凈利潤增長并不順暢。

殘疾人稅收優惠、食品安全問題三緘其口

在IPO回復意見中，證監會曾提及，李子園為社會福利企業，安置部分殘疾人就業，因此根據相關規定享受稅收優惠政策。報告期內，公司所得稅加計扣除稅收優惠和即征即退的增值稅及地方稅減免退稅，稅收優惠金額合計分別為981.89萬元、1239.56萬元、1307.46萬元和454.03萬元，分別占利潤總額的7.44%、10.77%、8.21%和5.22%。

證監會在反饋意見中要求李子園補充說明稅收優惠是否符合相關法律規定、經營成果是否對稅收優惠形成依賴，并要求公司披露實際安置殘疾人員數量變化情況、相關殘疾人員工作內容，若殘疾人員人數大幅減少對公司經營業績的影響情況等。但李子園在更新招股書中，除了補充了2019年上半年稅收優惠金額外，并未對證監會提出的上述問題進行正面回復。

李子園三緘其口的不止殘疾人稅收優惠問題，還有公司常出狀況的食品安全問題。

媒體和社交平臺上曾多次出現消費者投訴李子園乳制品產品質量問題。據媒體報道，2018年11月22日，贛州市一名孕婦曾購買一袋100%鮮牛奶，但包裝上標明的生產日期卻是次日的11月23日，隨后，位于贛州市生佛壇前巷營銷中心的153袋“早產”李子園袋裝純鮮奶曝光，對公司的品牌形象造成了極大的打擊。

對于食品企業最重要的食品安全問題，證監會在反饋意見中提出，要求李子園補充說明報告期內在食品安全、衛生等方面受到相關部門處罰的情況、收到的消費者投訴情況、如發生食物安全事故要求公司說明事故原因、顧客人數和處理結果。

對此，李子園回復稱，公司嚴格按照《食品生產許可管理辦法》《食品經營許可管理辦法》等法律法規要求進行生產經營，不存在食品安全、衛生方面的違法違規情形。即便如此，媒體上依然有源源不斷的消費者投訴李子園產品質量案例爆出，多數表現為喝了李子園的牛奶后出現腹瀉、肚子疼等癥狀。