山西汾酒3月5日宣布擬以9945.04萬元的價格購買關聯方山西杏花村義泉涌酒業股份有限公司部分固定資產，評估增值率達237.98%。而自2018年11月以來，山西汾酒先后收購了4項關聯資產，意圖彌補山西省外市場短板。

但業內人士認為，山西汾酒的系列經銷改革本質上在走向渠道壓貨的老路，而近幾年增多的貼牌酒，也會稀釋汾酒品牌含金量。

溢價237.98%收購關聯方資產

公告顯示，山西汾酒擬收購關聯方義泉涌公司旗下山西杏花村金安商貿有限責任公司80%股權、呂梁汾玉商貿有限公司31%股權及部分資產。具體包括義泉涌公司庫房內待銷售的65度大曲酒、大曲塊、50度彩杏花村等產品，以及投資性房地產14項、房屋建筑物28項、2塊土地的使用權。山西汾酒表示，納入標的資產將提升山西汾酒的市場規模和綜合實力，減少山西汾酒與關聯方義泉涌公司之間的同業競爭，利于公司整合白酒產能，擴展銷售資源，提升品牌知名度。

資料顯示，山西杏花村義泉涌酒業股份有限公司成立于1993年，主要股東為山西杏花村汾酒集團有限責任公司，經營范圍包括白酒的生產、銷售等。截至2018年9月30日，該公司營業收入約為2.24億元，虧損489.75萬元（未審計）。

而標的資產2017年、2018年前三季營收分別為2.96億元、2.16億元；凈利分別為242.19萬元、226.31萬元。截至評估日，標的資產凈資產為2942.49萬元，評估價為9945.04萬元，評估增值率達237.98%。

在3月5日發布的另一份公告中，山西汾酒還計劃以891.03萬元的價格，從控股股東山西杏花村汾酒集團有限責任公司（簡稱“汾酒集團”）手中收購義泉涌公司部分房產和設備，評估增值率為115.06%。山西汾酒認為，此次收購可以進一步提升公司市場競爭力和盈利能力，擴大酒曲產量，提升白酒產能，同時進一步減少同業競爭。

不過財報顯示，山西汾酒近兩年產量和庫存都在增長，且庫存量增速正在加大。2016年，山西汾酒成品酒產量增長43.9%，但銷量僅增長16.95%，庫存量則同比增加43.41%。2017年，山西汾酒成品酒產量、銷量分別增長30.84%、25.62%，但庫存量增長了52.17%，達到21241.66千升。

4個月內對關聯方發起4項收購

值得注意的是，在短短4個月內，山西汾酒已向關聯方發起4項收購，交易累計已超過公司近一年經審計凈資產的5%，其整合、擴大銷售渠道的意圖愈發明顯。

2018年12月3日，山西汾酒宣布其全資子公司山西杏花村汾酒國際貿易有限責任公司擬以9282.75萬元，收購汾酒集團全資子公司山西杏花村國際貿易有限責任公司旗下6家銷售公司的100%股權及少量資產。緊接著，在同年12月14日，汾酒集團再次宣布擬以1.22億元的價格，收購山西杏花村汾酒集團酒業發展區銷售有限責任公司51%股權。

對這兩起收購，山西汾酒強調是為打開山西省外市場及國際銷售渠道，彌補省外市場短板，“使汾酒重回中國白酒第一方陣，公司需要更多的經銷商”。

經銷改革被指延續渠道壓貨老路

山西汾酒在山西省內處于頭部地位，但省外營收始終占比較低。財報顯示，2015年-2017年分別為43.06%、43.76%和40.28%，整體呈下降趨勢。

為拓展省外銷售，山西汾酒也做過多種嘗試，如文化營銷、對部分產品實行全控價或半控價模式運作、在陜西市場啟動營銷改革試點精耕局部市場等，但效果并不明顯。

2017年，汾酒開始嘗試混合所有制改革，如入股優質企業成立混合所有制公司、聯合區域經銷商成立大平臺公司和以產品系列為主體成立混合所有制合資聯銷公司等，同時將竹葉青酒營銷公司并入汾酒銷售公司進行一體化運作。

白酒營銷專家、山東溫和酒業總經理肖竹青認為，山西汾酒省外推廣不利，主要是受清香型限制，以茅臺、五糧液為代表的醬香、濃香型白酒是第一品類。此外，汾酒的發展包括上述改革，本質上都在延續過去的渠道驅動，即通過對經銷商進行壓貨、捆綁大經銷商的利益來實現銷售增長，但這種做法比較落伍，洋河、瀘州老窖等酒企已經在走意見領袖驅動的路子。由此來看，山西汾酒此輪收購可能僅僅是為了增加業績數據。

肖竹青還提醒，“目前杏花村的貼牌酒較多，售價低廉，長此以往，必然會稀釋汾酒品牌的含金量，這種做法無異于殺雞取卵。”

針對上述問題，記者試圖聯系山西汾酒董秘和證券部，截至發稿，電話始終無人接聽。